今年，鋁價(jià)走勢(shì)讓很多人大跌眼鏡，也讓很多投資者出現(xiàn)誤判。滬鋁從11265反彈至8月份Z高14705，反彈時(shí)間在二、三季度，這波反彈很多投資者都能夠做出比較準(zhǔn)確的預(yù)判。但是10月份以來(lái)，滬鋁從13510反彈至當(dāng)前16000以上，反彈的強(qiáng)度和速度，則是出乎了大家的意料。從南華鋁指數(shù)來(lái)看，本輪反彈點(diǎn)位從658反彈至當(dāng)前782，南華鋁指數(shù)屬于收益率指數(shù)，短短兩個(gè)月的時(shí)間，本輪收益就達(dá)到18.8%，非?？捎^。是什么原因推動(dòng)了本輪鋁價(jià)的上揚(yáng)？

圖1：南華鋁指數(shù)走勢(shì)圖

資料來(lái)源：WIND南華研究

宏觀層面回暖流動(dòng)性加持

美國(guó)總統(tǒng)選舉落下帷幕，拜登順利當(dāng)選，在特朗普任期經(jīng)常出現(xiàn)的突發(fā)事件暫時(shí)告一段落，全球宏觀暫時(shí)進(jìn)入一段平穩(wěn)發(fā)展期。而拜登提名耶倫為美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)，耶倫在奧巴馬政府時(shí)期任美聯(lián)儲(chǔ)主席，量化寬松的主導(dǎo)者，市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)當(dāng)前貨幣流動(dòng)性充裕的狀態(tài)將繼續(xù)保持，從道指突破三萬(wàn)點(diǎn)大關(guān)可以看出，市場(chǎng)對(duì)于耶倫的任命給出了方向性指引。

圖2：美國(guó)歐盟等地區(qū)PMI

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新冠肺炎方面，盡管歐美等國(guó)家新冠肺炎新增確診人數(shù)不斷創(chuàng)出新高，但是疫苗的研發(fā)也是順利推進(jìn)，部分疫苗的有效性已經(jīng)得到檢驗(yàn)，市場(chǎng)對(duì)于新冠肺炎疫情的影響也在逐漸減弱。從美國(guó)、歐盟以及摩根大通全球PMI指數(shù)來(lái)看，PMI指數(shù)都是不斷創(chuàng)出新高，主要經(jīng)濟(jì)體PMI指數(shù)已經(jīng)超過(guò)了疫情前的水平，表明當(dāng)前宏觀整體氛圍偏暖。

基本面強(qiáng)勁需求旺盛

從供應(yīng)上看，2020年，電解鋁產(chǎn)量一直處于高位，即使在疫情期價(jià)，電解鋁產(chǎn)量只有在5月份出現(xiàn)下降0.1%，其它月份都是大幅增長(zhǎng)，10月份產(chǎn)量320萬(wàn)噸，增速達(dá)到9.7%，已經(jīng)連續(xù)5個(gè)月產(chǎn)量穩(wěn)定在300萬(wàn)噸之上的水平，而且產(chǎn)量逐月抬升，產(chǎn)能釋放明顯。

圖3：國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)量

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在產(chǎn)量不斷創(chuàng)新高的背景下，電解鋁庫(kù)存則是不升反降。從國(guó)內(nèi)電解鋁庫(kù)存來(lái)看，3月份，由于疫情影響，庫(kù)存不斷累積，達(dá)到年內(nèi)Z高164萬(wàn)噸，之后快速下滑，7月份，庫(kù)存Z低為65萬(wàn)噸。7月份至11月份期間，庫(kù)存也沒(méi)有出現(xiàn)累計(jì)，截止11月26日，庫(kù)存為59.1萬(wàn)噸，處于近幾年較低水平。從LME來(lái)看，三月份至7月份，倫鋁庫(kù)存由歷史極低的97萬(wàn)噸增加至165萬(wàn)噸，之后再次下滑，當(dāng)前庫(kù)存不到140萬(wàn)噸，相對(duì)于13年倫敦鋁庫(kù)存540萬(wàn)噸的高位，則是非常之低了。

圖3：國(guó)內(nèi)電解鋁庫(kù)存

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鋁都去了哪兒？

二三月份，受疫情影響，固定資產(chǎn)投資完成額同比大幅下滑，市場(chǎng)處于一片恐慌之中，原鋁價(jià)格也大幅下挫，疫情期間的封城措施使得市場(chǎng)認(rèn)為后期固定資產(chǎn)投資額度可能難于完成。但是，從后期市場(chǎng)運(yùn)行來(lái)看，至6月份，固定資產(chǎn)投資完成額就已經(jīng)轉(zhuǎn)正，扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)預(yù)期，之后每個(gè)月不斷攀升，截至10月份，固定資產(chǎn)投資額同比已經(jīng)增長(zhǎng)6.34%，這對(duì)于封鎖了較長(zhǎng)時(shí)間的年度投資來(lái)說(shuō)，增速已經(jīng)非常可觀。同時(shí)，固定資產(chǎn)投資額度的正增長(zhǎng)，也穩(wěn)定了市場(chǎng)基本盤(pán)消費(fèi)。

圖4：固定資產(chǎn)投資完成額及同比

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基本盤(pán)消費(fèi)有助于穩(wěn)定價(jià)格，而邊際消費(fèi)增量則是助推鋁價(jià)不斷創(chuàng)出新高的催化劑。中國(guó)率先控制住疫情，在中國(guó)全面復(fù)產(chǎn)之際，國(guó)外疫情則是繼續(xù)肆虐。從而出現(xiàn)中國(guó)生產(chǎn)全面復(fù)蘇，消費(fèi)緩慢復(fù)蘇，而國(guó)外則是消費(fèi)全面復(fù)蘇，生產(chǎn)緩慢復(fù)蘇的局面。受此影響，中國(guó)成為Z主要的制造業(yè)產(chǎn)品出口國(guó)，部分產(chǎn)品產(chǎn)量不降反增，增加了原鋁的消耗量。

以發(fā)動(dòng)機(jī)為例，2018年，國(guó)內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)量大幅下滑，部分月份同比下降超過(guò)兩位數(shù)；2019年，上半年延續(xù)了下滑的勢(shì)頭，下半年逐漸轉(zhuǎn)正；2020年，只有三月份由于疫情影響，

圖5：發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)量及同比

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同比下滑，其它月份同比都是增長(zhǎng)，有五個(gè)月份的增長(zhǎng)超過(guò)兩位數(shù)，6月份增長(zhǎng)甚至達(dá)到37.73%。發(fā)動(dòng)機(jī)主要是以鋁為主，發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)量的增長(zhǎng)也表明用鋁需求的增長(zhǎng)。然而，相比于發(fā)動(dòng)機(jī)的增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)汽車(chē)產(chǎn)量同比則是略低于2019年的，增加的產(chǎn)量主要是用于出口。

從汽車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)出口和汽車(chē)車(chē)身掛件出口值看，2019年，全年汽車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)出口值同比都是大幅下滑，其中有四個(gè)月同比下滑超過(guò)50%，同時(shí)汽車(chē)車(chē)身掛架出口值同比也是大幅下滑。進(jìn)入2020年之后，三月份延續(xù)了之前的下滑勢(shì)頭，但是從7月份開(kāi)始，同比就大幅飆升，8月份汽車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)出口交貨值同比增長(zhǎng)68.78%，汽車(chē)車(chē)身掛件出口值同比增長(zhǎng)20.44%。這些數(shù)據(jù)很好的反映了國(guó)內(nèi)生產(chǎn)出口國(guó)外進(jìn)行消費(fèi)的現(xiàn)實(shí)。

圖6：汽車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)等出口同比

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無(wú)近憂有遠(yuǎn)慮

這種狀況能否一直保持下去？答案是顯然不可以。很顯然，當(dāng)前這種狀況屬于特殊背景下的生產(chǎn)和消費(fèi)，不可能一直持續(xù)下去。

從國(guó)內(nèi)看，今年固定資產(chǎn)投資額的大幅增加，來(lái)源于中國(guó)政府為應(yīng)對(duì)疫情，推動(dòng)全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)推出的特殊政策措施，包括流動(dòng)性寬松的貨幣政策、積極的財(cái)政政策以及抗疫專項(xiàng)債等，這些措施隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步復(fù)蘇，明年將是很難持續(xù)進(jìn)行的。從國(guó)外看，部分國(guó)際大廠疫苗開(kāi)發(fā)順利，疫情終將得到控制，外圍復(fù)工復(fù)產(chǎn)也是逐步進(jìn)行，國(guó)內(nèi)替代性出口會(huì)緩慢下滑。

從基本面上看，當(dāng)前鋁價(jià)已經(jīng)達(dá)到16700元的高位，鋁冶煉廠普遍處于高利潤(rùn)階段，部分冶煉廠的利潤(rùn)甚至達(dá)到了5000元每噸的水平，高利潤(rùn)之下，冶煉廠復(fù)工復(fù)產(chǎn)積極，原鋁產(chǎn)量將繼續(xù)增長(zhǎng)。原鋁產(chǎn)量的增加疊加外圍生產(chǎn)的復(fù)蘇，供不應(yīng)求的局面將逐步向供應(yīng)過(guò)剩的格局轉(zhuǎn)換，本輪可能是鋁價(jià)上漲的Z后一輪沖鋒，一旦格局扭轉(zhuǎn)，鋁價(jià)將再次步入下跌軌道。