一、中國電解鋁產(chǎn)業(yè)格局正在發(fā)生深刻變革

　　電力、氧化鋁和陽極碳素的原料保障和成本水平是決定電解鋁企業(yè)生死存亡的關(guān)鍵。電解鋁是接近完全競爭、市場化定價的行業(yè)，成本是決定企業(yè)生存發(fā)展的關(guān)鍵。

　　中國電解鋁的現(xiàn)金成本大體呈現(xiàn)4:4:2結(jié)構(gòu)，即電力40%、氧化鋁40%、陽極碳素及其他20%，這意味著誰在電力、氧化鋁和陽極碳素領(lǐng)域獲得資源保障和成本優(yōu)勢，誰就能獲得行業(yè)的超額利潤，持續(xù)做大做強，這很大程度上決定了電解鋁產(chǎn)業(yè)的格局變化。

鋁電解基本原理以及單噸原料耗用量

電解鋁現(xiàn)金成本結(jié)構(gòu)（2016）

　　從2010年至今，中國電解鋁產(chǎn)業(yè)格局一直在發(fā)生著深刻變革，催生變革的背景主要有三個，一是鋁價自2011年5月開始見頂回落。滬鋁從18,685元/噸的高位下跌至2015Q4的9,620元/噸，下跌48.5%，這對整個行業(yè)的利潤表和資產(chǎn)負債表帶來了極大損傷，一方面使得國內(nèi)鋁冶煉行業(yè)投資在2013年開始出現(xiàn)負增長，債務(wù)負擔(dān)開始加大，另一方面也增加了鋁企業(yè)降本增效的壓力。

鋁價自2011年5月開始見頂回落，到2015年底接近腰斬

　　二是網(wǎng)電成本高企。即使2011年到2015年煤價持續(xù)下跌，接近腰斬，但網(wǎng)電價格持續(xù)維持高位，電力成本居高不下（即使有所下降也幅度不大），考慮到同期鋁價卻也接近腰斬，電解鋁冶煉虧損面持續(xù)擴大。2011年末開始，電解鋁現(xiàn)金成本虧損率即升至10%-30%之間，甚至在2015Q4提高到55%，這使得大量企業(yè)面臨滅頂之災(zāi)，不得不想盡辦法降低電力成本。

煤炭和氧化鋁價格2010年以來走勢

中國電解鋁產(chǎn)能2010年以來現(xiàn)金虧損率居高不下

　　三是中國鋁土礦資源相對貧乏，隨著電解鋁產(chǎn)能持續(xù)投放，資源對外依存度不斷提高。2010-2016年間，中國氧化鋁和電解鋁產(chǎn)量的全球占比分別從34%、39%提升到50%和55%，這對鋁土礦的需求帶來極大的增長。但是數(shù)據(jù)顯示，2016年中國的鋁土礦儲量僅占全球儲量的3.5%，這比2010年時的3%并沒有明顯提高，在本就儲量較為貧乏的基礎(chǔ)上，中國鋁土礦產(chǎn)量占比從19%勉強提升到23%已經(jīng)非常難能可貴。在此背景下，國內(nèi)電解鋁企業(yè)在電解鋁、氧化鋁擴張產(chǎn)能決策時，必須要考慮就近鋁土礦原料保障問題。

全球鋁土礦儲量分布（2016年）

中國鋁土礦儲量、產(chǎn)量以及氧化鋁、原鋁產(chǎn)量的全球占比（2010 vs 2016）

　　第二，產(chǎn)能向能源和資源富集地區(qū)遷徙——山東、西北和西南，向“鋁土礦、煤炭-電力-電解鋁-鋁加工”一體化的形態(tài)不斷進化。從2010年-2016年中國各省區(qū)電解鋁產(chǎn)量占比的變化可以明顯看出，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能正在向三個地區(qū)遷徙和集中，產(chǎn)量占比持續(xù)提升，一是山東??；二是西北地區(qū)，及新疆、內(nèi)蒙古、甘肅、寧夏，三是西南地區(qū)，如云南、青海等地。

　　相比之下，2010年占比最高的河南的產(chǎn)量占比卻明顯下滑，從2010年的23.4%降至8.6%，下降了14.8%個百分點。

各省區(qū)電解鋁產(chǎn)量全國占比變化（2010～2016）

其中，山東、新疆明顯增長，河南顯著下降

　　這種產(chǎn)能的遷徙和集中正是我們前文所述“鋁價下跌、網(wǎng)電成本高企和鋁土礦相對貧乏”三大背景共同作用的結(jié)果。2010年電解鋁產(chǎn)量排名第一的是河南，主要依托于其氧化鋁主產(chǎn)區(qū)的資源優(yōu)勢，以及靠近珠三角和長三角鋁材加工中心的區(qū)位優(yōu)勢。但是，隨著2010年5月國家發(fā)改委取消對高耗能企業(yè)的電價優(yōu)惠，河南給予電解鋁生產(chǎn)的優(yōu)惠電價取消，河南成為電解鋁產(chǎn)區(qū)中網(wǎng)電成本最高的地區(qū)之一，使得其鋁廠開工率出現(xiàn)回落，產(chǎn)能擴張步伐放緩，產(chǎn)量份額隨之劇降。

　　相比于河南為代表的傳統(tǒng)產(chǎn)區(qū)，山東、西北、西南地區(qū)具備電解鋁產(chǎn)業(yè)較強的資源保障和成本優(yōu)勢。山東地區(qū)雖然煤炭和鋁土礦資源貧乏，但緊鄰港口，可以最大限度地利用海運進口優(yōu)勢；同時，山東的自備電成本極低，當(dāng)?shù)仄髽I(yè)利用這一優(yōu)勢推行全產(chǎn)業(yè)鏈一體化，大大降低了綜合成本。西北地區(qū)煤炭儲量極為豐富，火電成本極低，可以很大程度上抵消氧化鋁、鋁錠外運的成本劣勢。西南地區(qū)水力資源豐富，水電成本低，且廣西、云南、貴州以及緊鄰的老撾、越南均有優(yōu)質(zhì)的鋁土礦資源，發(fā)展電解鋁產(chǎn)業(yè)也具備得天獨厚的優(yōu)勢。

中國鋁土礦儲量分布（2015年）

中國氧化鋁產(chǎn)量分布（2015年）

中國煤炭資源分布

中國主要電解鋁產(chǎn)區(qū)銷售電價（2015年）

中國各省區(qū)水電裝機容量占比結(jié)構(gòu)

省內(nèi)水電裝機占比較高的省份多集中在西南地區(qū)

　　二、電解鋁及配套的相關(guān)產(chǎn)能大量投放帶來嚴(yán)重污染問題

　　1999年-2016年，中國電解鋁年產(chǎn)量從260萬噸猛增至3250萬噸，全球占比已從不到10%升至55%，而配套的氧化鋁、陽極碳素產(chǎn)量分別增至6016萬噸和1800萬噸左右，全球占比也升至58%和60%以上，中國已成為名副其實的電解鋁及配套相關(guān)產(chǎn)能的第一大國。但是，必須直面的是，產(chǎn)能猛增一方面帶來GDP的增長，但隨著而來的是嚴(yán)重的污染包袱。

中國電解鋁產(chǎn)量全球占比已升至55%

中國氧化鋁產(chǎn)量全球占比已升至58%

　　中國的電解鋁第一大國的地位是以承擔(dān)4400億度電的耗能和隨之而來的火電大氣污染、工業(yè)三廢污染為代價的，帶來經(jīng)濟增長的同時，也帶來了巨大的環(huán)保成本。而發(fā)達國家在能源成本和環(huán)保成本高企的情況下，順勢將電解鋁產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，系統(tǒng)性降低了電解鋁的全球份額，海外產(chǎn)能目前大量集中于中東、東南亞等能源和資源富集地。

中國發(fā)電裝機容量占比

2016年新增裝機容量結(jié)構(gòu)

　　三、金融風(fēng)險正在積聚

　　經(jīng)營狀況羸弱，信用風(fēng)險壓力仍在積聚。按照目前可得的國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，截至2015年10月，中國鋁冶煉行業(yè)總資產(chǎn)接近6,300億元人民幣，資產(chǎn)負債率已接近80%，負債規(guī)模達到4,900億元，預(yù)計各類銀行貸款在3,200億元以上。雖然2016年以來電解鋁價格出現(xiàn)較大反彈，企業(yè)經(jīng)營狀況有所好轉(zhuǎn)，但由于煤炭、氧化鋁成本高企，產(chǎn)能投放迅猛，供給過剩陰霾再現(xiàn)，鋁價承壓，電解鋁利潤再度被壓縮，這使得行業(yè)信用風(fēng)險壓力仍在積聚。

　　同時，成本劣勢產(chǎn)能的退出必然也牽扯員工安臵問題。根據(jù)目前可得數(shù)據(jù)，截至2012年底中國鋁冶煉行業(yè)已有26萬左右員工，到目前預(yù)計有35-40萬人左右，落后產(chǎn)能淘汰牽涉到的員工就業(yè)和利益安排問題。

中國鋁冶煉行業(yè)資產(chǎn)負債率已接近80%

目前國內(nèi)電解鋁行業(yè)單噸利潤微薄，信用風(fēng)險不容忽視