2022年以來我國出口增速放緩但有望保持結構性景氣

1.2022年以來我國出口增速放緩

在2021年的高基數(shù)之上，2022年以來我國出口景氣度下滑。2022年以來，我國出口增速下滑，2022年4月我國出口總額累計值同比增速開始低于韓國、越南等經濟體。第一，去年同期的高基數(shù)效應對我國本期出口增速的壓制效應較為明顯。第二，東南亞等地區(qū)推進復工復產進程，吸引了海外訂單回流，我國去年受益的出口“替代效應”趨弱。第三，3月份以來吉林、廣東、上海等地疫情反復，封控措施升級，對國內供應鏈和出口航運造成不利影響，且加速了海外訂單外流。

2.2022年我國精密制造出海有望保持韌性

2022年我國出口韌性猶存，有望保持結構性高景氣。第一，2022年全球總需求有望繼續(xù)復蘇，雖然高通脹和流動性緊縮可能導致海外發(fā)達經濟體需求下降，但是供給缺口仍然存在并將長期存在。第二，上海等地疫情已經得到控制，供應鏈與航運有望快速恢復。第三，東南亞、歐美等地區(qū)的復工復產、基建計劃將帶動對我國資本品、中間品的需求。因此，2022年我國貨物出口即使增速放緩，亦有望維持結構性景氣。尤其看好我國更具有比較優(yōu)勢的行業(yè)的出口前景，例如中間品、資本品等精密制造行業(yè)。此外，人民幣貶值、關稅減免預期也有望為出口型企業(yè)帶來實質性利好。

2022年我國出口有望保持韌性，尤其看好精密制造

1.美國等主要消費國供給缺口仍然存在

美國等經濟體消費增速有所放緩，資本品需求仍然快速增長。第一，在高基數(shù)效應下，消費需求增速放緩，美國2022年4月份以來零售銷售額同比為6.7%，增速有所放緩。第二，美國房地產鏈相關需求開始降溫，雖然獲批、開工的新建私人住宅數(shù)量仍處高位，但是成屋庫存已經開始回升，預計美國房地產鏈將會緩慢回落。第三，美國等主要經濟體供給端處于復蘇進程中，企業(yè)投資需求也在不斷增加，正如美國核心資本品新訂單仍然保持8%的較高增速，這意味著發(fā)達經濟體對相關資本品和中間品的需求將持續(xù)保持增長。

海外仍存用工缺口，供給端尚未完全恢復。歐美造業(yè)產能利用率已經基本恢復到了疫情前水平，表明海外供給端正處于恢復進程中。然而目前歐美主要經濟體的供給仍然存在較大缺口。第一，歐美發(fā)達經濟體（除德國外）主要是全球產業(yè)鏈上的消費國，制造業(yè)產能本身有限；第二，美國等發(fā)達經濟體的勞動力供給缺口仍然較大，預計這將持續(xù)拖累其供給端的恢復。由于疫情及補貼使得一部分人口永久性離開勞動力隊伍，2022年以來，美國勞動參與率仍保持低位震蕩，短期內可能再難回升到疫情前水平，這也導致美國勞動力持續(xù)短缺、用工成本超預期上升。

美國等主要消費國的供需缺口預計仍然存在。由于供應鏈受阻等問題，歐美主要經濟體2021年以來出現(xiàn)了較大的供需缺口。美國ISM制造業(yè)PMI客戶庫存分項處于低位回升，表明庫存緊張態(tài)勢仍需進一步緩解。2022年以來，美國制造業(yè)PMI的未完成訂單分項仍然處于較高位置，這表明美國發(fā)達經濟體仍然存在供需缺口。2022年以來美國批發(fā)商、零售商的庫存銷售比依然處于低位震蕩。總而言之，美國等消費國的供需缺口仍然存在，補庫存等需求會支撐其進口需求。

2.東南亞、歐美等地區(qū)的復工復產將帶動對我國資本品、中間品的需求

東南亞地區(qū)的經濟增長將帶動對我國資本品、中間品的需求。東盟是美國、歐盟以外我國的第三大出口地，我國對東盟出口額占比也處于持續(xù)提升態(tài)勢。我國是越南等發(fā)達經濟體最主要的中間品、資本品供應商。IMF預測2022年東盟仍將保持5%以上的經濟增速和進口增速，在東南亞等發(fā)展中地區(qū)復蘇的進程中，我們預計將帶動對我國中間品、資本品等精密制造行業(yè)的需求。

3.各經濟體基建計劃將拉動精密制造產品需求

包括美國、歐盟、東盟等在內的主要經濟體均推出了大規(guī)模的基建與復蘇計劃。歐盟1.8萬億歐元的復蘇計劃將著重發(fā)展“綠色經濟”、推進“數(shù)字戰(zhàn)略”。美國萬億美元基建計劃將發(fā)力基礎設施建設與更新，包括交通基礎設施、互聯(lián)網基礎設施等。東盟的《東盟數(shù)字總體規(guī)劃2025》、《東盟全面復蘇框架》提出加強數(shù)字基礎設施建設、發(fā)展清潔能源等目標。各經濟體大規(guī)模的基建與復蘇計劃將會拉動投資支出，預計將持續(xù)利好我國機械設備、通信設備、電氣設備等精密制造行業(yè)的出口。（報告來源：未來智庫）

4.人民幣貶值、關稅減免預期利好出口型企業(yè)

人民幣貶值利好出口型企業(yè)。根據中信證券研究部固收組觀點，美國4月CPI回落速度慢于預期，核心CPI韌性超市場預期，預計美聯(lián)儲會采用加息前置策略實現(xiàn)緊縮，未來幾次議息會議加息50bps的可能性較大，中美經濟周期、政策周期分化進一步加劇，將支撐年內美元匯率維持強勢。從企業(yè)的角度來看，當前的匯率水平對出口業(yè)務的收入和結算構成利好，對企業(yè)的影響主要體現(xiàn)在企業(yè)美元凈資產增值和企業(yè)海外美元收入的增加。

若關稅減免或取消，將提升中國產品的海外競爭力和需求量。今年3月，美國發(fā)布了對中國最新關稅排除清單（352項），而后美國貿易代表辦公室宣布，四年前依據所謂“301調查”結果對中國輸美商品加征關稅的兩項行動將分別于今年7月6日和8月23日結束，并啟動對相關行動的法定復審程序。我們認為，第一輪加征的關稅有望減免或取消。若關稅減免或取消，將提升海外需求，增厚我國相關出口企業(yè)利潤，具有全球性競爭優(yōu)勢的中國企業(yè)將長期受益于關稅減免或取消。

出口升級是長期趨勢，精密制造將成出口主力

1.貿易摩擦倒逼我國產業(yè)升級與出口結構優(yōu)化

2018年之前我國已經處于產業(yè)升級與出口結構優(yōu)化的進程中，貿易摩擦加速這一趨勢。2018年之前，由于勞動力成本上升等因素，我國勞動密集型產業(yè)本來就在向東南亞等地區(qū)梯次轉移。以紡織服裝這一典型的勞動密集型產業(yè)為例：我國加入WTO之后，紡織服裝行業(yè)的從業(yè)人數(shù)與出口總額快速增加；但是金融危機之后尤其是2013年之后，隨著我國勞動力成本上升等因素，紡織服裝行業(yè)從業(yè)人員與出口交貨值均進入下降通道，這意味著一方面我國已經開始產業(yè)升級與出口結構調整，另一方面我國紡織服裝行業(yè)已經開始出現(xiàn)外遷趨勢。2018年中美貿易摩擦加劇之后，勞動密集型等低附加值行業(yè)加速外遷，從這些行業(yè)出口交貨值2018年后加速下滑可以確認這一趨勢。因此，對于勞動密集型產業(yè)等低附加值行業(yè)而言，其本身就存在外遷趨勢，中美貿易摩擦只是加速了這種趨勢。

2.“精密制造”已成出口主力

貿易摩擦倒逼我國產業(yè)結構升級，精密制造成為我國出口主力軍。2017年美國對我國啟動單邊301調查之后，中美貿易摩擦不斷加劇。由于關稅上升等因素，我國制造業(yè)產品出口受到了不利影響。但是對于整個出口產業(yè)鏈而言，不利影響存在兩方面差異。第一，我國競爭力相對下滑的行業(yè)如勞動密集型產業(yè)受到的不利影響較大，我國競爭力相對較強的行業(yè)如精密制造受到的不利影響相對較?。痪唧w而言，通信設備、計算機、電子制造、電氣機械及器材制造等精密制造行業(yè)2018年以來出口交貨值均實現(xiàn)了逆勢增長。第二，我國本土企業(yè)、民營企業(yè)受到的沖擊相對較小，而外商投資企業(yè)受到的沖擊相對較大；具體而言，私營和其他性質企業(yè)2019、2020年出口金額同比增速分別為7.3%、11.9%，而國有企業(yè)和外商投資企業(yè)均為負增長。因此，在貿易摩擦的背景下我國產業(yè)加速升級，出口結構進一步優(yōu)化。具體而言，勞動密集型的紡織服裝行業(yè)、低端裝配環(huán)節(jié)加速外移，從而初級產品、低端產品的出口占比進一步下降，消費電子、機電產品等精密制造產品的出口占比進一步提升?？傊?，我國向全球價值鏈和產業(yè)鏈上游攀升是大勢所趨，資本品、中間品和零部件等精密制造領域的出口將逐漸成為我國出口的主力軍。

3.我國“精密制造”越發(fā)具有比較優(yōu)勢

我國“精密制造”行業(yè)具有比較優(yōu)勢。第一，我國制造業(yè)憑借豐富的勞動力供給和相對較低的工資水平，長期以來具有價格優(yōu)勢；雖然近年來我國制造業(yè)整體從業(yè)人員數(shù)量有所下降，制造業(yè)勞動力成本也呈現(xiàn)上升趨勢，過去十幾年我國通信設備、電子制造、專用設備等精密制造領域從業(yè)人員穩(wěn)中有升，而且相比發(fā)達經濟體，我國勞動力成本仍然處于較低水平；此外，勞動力成本上升主要影響的是勞動密集型產業(yè)，而精密制造主要是附加值較高的資本密集型、技術密集型企業(yè)，對勞動力成本上升的敏感度并不高。第二，良好的營商環(huán)境、完善的基礎設施、齊全的產業(yè)配套、完整的產業(yè)鏈有利于降低我國精密制造企業(yè)的綜合成本，提高我國精密制造行業(yè)的整體競爭力，形成規(guī)模優(yōu)勢，這尤其是東南亞和南亞國家所欠缺的，新興經濟體也難以在短時間內補齊這些短板。

“工程師紅利”推動我國精密制造的產品力、品牌力不斷提升。隨著產業(yè)升級的進程、研發(fā)投入的增加，以及整體教育水平的不斷提升，我國的工程師紅利正在不斷釋放。如今，我國每年的專利申請數(shù)量和工業(yè)設計申請數(shù)量均已超過整個OECD成員國申請數(shù)量的總和，每年的PCT專利申請數(shù)量也領先于美國、日本、德國。工程師紅利的釋放將持續(xù)助推我國精密制造產品改善設計、提升質量、塑造品牌，使得中國制造的全球競爭力不斷提升。根據聯(lián)合國工業(yè)發(fā)展組織2020年發(fā)布的報告（依據2018年指標計算），我國工業(yè)競爭力排名全球第二，較2007年提升了10名，僅次于德國；在分項指標中，我國工業(yè)出口質量指數(shù)已由1990年的59.6%提升至2018年的83%，與發(fā)達經濟體的工業(yè)出口質量基本相當?？傊?，依靠規(guī)模優(yōu)勢與價格優(yōu)勢，我國精密制造產品擁有更高的性價比；而隨著產業(yè)升級與工程師紅利的釋放，我國精密制造產品的產品力、品牌力將會不斷提升；因此，我國精密制造行業(yè)將會誕生越來越多的隱形冠軍，有望打造出相當數(shù)量的國際知名品牌。

4.“一帶一路”倡議與自貿協(xié)定料將拓展我國精密制造出?？臻g

“一帶一路”倡議料將進一步打開我國精密制造出?？臻g，RCEP協(xié)定有望強化我國具有比較優(yōu)勢的精密制造行業(yè)的盈利能力?！耙粠б宦贰钡慕ㄔO進程料將拓寬我國精密制造的出?？臻g：我國已經與140多個國家簽署“一帶一路”合作文件，這些國家大多是發(fā)展中國家，有著巨大的基建等各類投資需要，這將帶來對通信、建材、機械等各類設備的巨大需求，我國制造業(yè)在這些領域具有很強的比較優(yōu)勢。2022年1月1日，《區(qū)域全面經濟伙伴關系協(xié)定》（RCEP）正式生效，這標志著全球最大的自由貿易區(qū)啟動運行，我國與東盟、澳大利亞、新西蘭之間的立即零關稅比例超過65%，我國與日本相互立即零關稅比例也分別達25%和57%；預計未來RCEP成員國之間90%以上的貨物貿易會實現(xiàn)零關稅。這將對我國的優(yōu)勢產業(yè)尤其是向其余成員國出口規(guī)模占比較高的行業(yè)產生利好，比如電氣設備、機械等精密制造行業(yè)。我國也有望降低原材料的進口成本，進一步拓展中國制造的海外市場，為具有比較優(yōu)勢的制造業(yè)企業(yè)帶來更大利潤空間。

行業(yè)角度：展望2022年精密制造出海前景

雖然產業(yè)升級與出口結構優(yōu)化是我國長期趨勢，精密制造出海乃大勢所趨。但是現(xiàn)階段我們更為關注2022年精密制造出海的受益行業(yè)。我們從兩個角度分析2022年精密制造出海的受益行業(yè)：第一是需求層面，我們更關注庫存銷售比更低的行業(yè)，其未來需求前景更為明確；第二是供給層面，我們更看好數(shù)量拉動占主導的出口景氣行業(yè)。

1.庫存銷售比：機械、汽車零部件等行業(yè)需求前景更明確

美國批發(fā)商庫存的變動領先其進口需求5個月左右。美國作為全球第一大消費市場，作為我國第一大出口地，其進口需求能夠很好地展現(xiàn)發(fā)達經濟體進口需求的全貌。預計以美國為代表的消費國2022年需求將繼續(xù)復蘇，但是各個行業(yè)的需求存在結構性差異。美國批發(fā)商會根據其庫存銷售比的變動趨勢來調整庫存，庫存銷售比長期走低的時候，批發(fā)商將會積極補庫存。進口是補庫存的重要方式之一，根據我們的測算，美國批發(fā)商庫存的變動領先其進口需求5個月左右。如今美國批發(fā)商庫存銷售比仍然未改下降趨勢，這意味著美國的進口需求將繼續(xù)復蘇。

機械、汽車零部件、家具等行業(yè)庫存銷售比偏低，需求前景更明確。目前美國批發(fā)商庫存銷售比對于不同行業(yè)而言是有結構性差異的。耐用品庫存銷售比處于2015年以來自下而上的18.6%分位數(shù)，非耐用品則是3.4%分位數(shù)，均處于相對較低的位置。在耐用品中，機械設備和用品、汽車及汽車零件和用品目前處于批發(fā)商庫存銷售比相對較低的狀態(tài)，這意味著這些行業(yè)的需求仍將維持相對旺盛的狀態(tài)。在非耐用品中，紙及紙制品、化學品及有關產品目前處于批發(fā)商庫存銷售比相對較低的狀態(tài)，這意味著這些行業(yè)的需求仍將維持相對旺盛的狀態(tài)。（報告來源：未來智庫）

2.供給角度：拆分出口的量價因素

雖然2021年我國出口始終保持高景氣度，但是2021年8月份以來，價格因素對我國出口的貢獻度大幅上升。價格因素帶動的出口額增長大多是由于原材料成本、運輸成本的傳導，并不一定能夠形成利潤。因此，我們更重視主要由數(shù)量因素帶動出口額上升的行業(yè)，這些行業(yè)2022年出口需求有望保持高景氣度。根據我們的測算，數(shù)量因素帶動出口額上升的行業(yè)主要包括：汽車、貨車及零部件，蓄電池等行業(yè)。