報告要點

　　上半年，全球經(jīng)濟強勁復(fù)蘇疊加寬松貨幣環(huán)境，供應(yīng)受干擾而消費強驅(qū)動的滬鋁走出單邊行情。下半年，美聯(lián)儲開啟taper的預(yù)期令貨幣環(huán)境對大宗商品不再友好，但是，供應(yīng)端的收縮以及消費板塊增多降少和海外補庫需求的存在，優(yōu)化供需平衡表，支撐滬鋁價格無論在收益還是有色板塊的相對收益上都有不俗表現(xiàn)。

　　摘要：主要結(jié)論：下半年，鋁價高位偏強運行，核心運行區(qū)間為18000-21000元/噸。宏觀驅(qū)動逐漸轉(zhuǎn)弱，但是，需驅(qū)動保持良好，主策略依舊是將鋁配置成多頭。

　　宏觀上，美聯(lián)儲重點關(guān)注的就業(yè)和通脹指標盡管在基數(shù)及紓困補貼的干擾下發(fā)生扭曲，導(dǎo)致美聯(lián)儲行動滯后。但是，美聯(lián)儲對2021年底美國失業(yè)率將降至4.5%的預(yù)判，提升市場對其在8月杰克遜霍爾會議或9月議息會議上提出為退出量化寬松的預(yù)期，同時，加息的時間點預(yù)期相較提前，對大宗而言構(gòu)成不利。

　　供應(yīng)上，國內(nèi)供應(yīng)受“雙控”和電力約束出現(xiàn)意外減產(chǎn)，導(dǎo)致全年產(chǎn)量從4000萬噸下調(diào)至3953萬噸，打破此前的相對平衡的狀態(tài)并出現(xiàn)缺口。缺口將由拋儲和進口共同來做補充，拋儲數(shù)量按35萬噸計，進口10萬噸。下半年產(chǎn)量2013萬噸，拋儲及進口45萬噸，構(gòu)成2058萬噸供應(yīng)總量。全年產(chǎn)量3953萬噸，進口75萬噸，拋儲35萬噸，總供應(yīng)量4063萬噸。

　　消費上，消費主版塊房地產(chǎn)、光伏、汽車、初級制品和產(chǎn)成品的出口仍舊能提供消費增長，但城市軌道交通、高壓輸變電用鋁下降，全年用鋁增長上調(diào)至210萬噸，增速約5.5%。落腳到下半年，消費總量為2059萬噸，消費增量約38萬噸，消費增速在1.9%，結(jié)轉(zhuǎn)庫存約85噸。

　　平衡方面，全年產(chǎn)量3953萬噸，進口75萬噸，拋儲35萬噸，總供應(yīng)量4063萬噸，消費約4040萬噸，余23萬噸，結(jié)轉(zhuǎn)庫存預(yù)計85萬噸。若下半年不拋儲和進口45萬噸，則出現(xiàn)20萬噸的缺口，年底結(jié)轉(zhuǎn)直接去到40萬噸，難以想象的低位。即便有拋儲補充，供需平衡表仍舊保持良好狀態(tài)。

　　價格節(jié)奏上，6月底次拋儲測試市場，疊加隨后進入7、8月份的消費淡季，會使得鋁程度上承壓，但低庫存，特別是低倉單狀態(tài)抑制鋁價調(diào)整空間。后期消費推動去庫，會重新帶動價格回升，但上方空間會受制于拋儲量動態(tài)調(diào)節(jié)及宏觀環(huán)境。

　　操作建議：逢低做多為主策略，7、8月消費淡季可積極把握布局多單機會，價位在18500元下方就不錯，18000元經(jīng)過拋儲反復(fù)測試強化支撐牢固。結(jié)構(gòu)視拋儲落地后現(xiàn)貨反應(yīng)而定；內(nèi)外比值驅(qū)動不，波段操作。對沖配置上，四季度可關(guān)注多鋁空銅的配對組合。

　　風險因素：流動性快速緊縮；消費遠不及預(yù)期；拋儲總量調(diào)節(jié)

　　一、上半年鋁市場回顧：經(jīng)濟復(fù)蘇&貨幣寬松&供應(yīng)干擾，推動鋁價穩(wěn)步上行

　　上半年鋁價單邊持續(xù)走高，究其原因，是全球經(jīng)濟復(fù)蘇而為經(jīng)濟護航的寬松貨幣環(huán)境持續(xù)的大環(huán)境下，國內(nèi)“雙控”、局部區(qū)域用電緊張問題使得電解鋁供應(yīng)干擾率上升，供需狀態(tài)良好吸引資金介入推動鋁價上行。

　　總體環(huán)境上，海外寬松貨幣環(huán)境輔以積極的財政政策，刺激著經(jīng)濟的修復(fù)和市場對大宗資產(chǎn)的買入熱情。2月初拜登推動1.9萬億財政紓困計劃，遠超市場預(yù)期，掀起有色春節(jié)前后的追逐熱情。3、4月份摩根大通及歐美的制造業(yè)PMI表現(xiàn)出強勢的擴張狀態(tài)，同時通脹預(yù)期猛烈抬頭之際，美聯(lián)儲官員再三向市場傳遞尚未到談?wù)摽s減QE的時候。經(jīng)濟修復(fù)而寬松持續(xù)無疑是對大宗商品優(yōu)的環(huán)境，有色加速上揚，品種或創(chuàng)下階段性高點或刷新歷史高點。狂的價格上漲，引發(fā)國內(nèi)高層的關(guān)注，5月中下旬國常會一周內(nèi)兩提“保供穩(wěn)價”，甚至引入拋儲以給市場降溫，大宗漲勢得以抑制。同時，美聯(lián)儲的雙目標——通脹與就業(yè)數(shù)據(jù)均超出預(yù)期，盡管6月美聯(lián)儲依稀會議仍舊維持低利率及購債規(guī)模不變，但是，市場對未來縮減購債規(guī)模甚至是加息的預(yù)期明顯增強，美元指數(shù)強勢反攻，亦使包括有色在內(nèi)的大宗商品均受到打壓。

　　就鋁市而言，基本面，資金參與程度高，上漲行情順暢。2020年末市場對2021年鋁市供需的預(yù)期普遍樂觀，節(jié)前的季節(jié)性累庫將鋁價擠壓至14600-14800區(qū)間內(nèi)，2月初，當內(nèi)蒙公布工業(yè)電價調(diào)整方案時，鋁價突然發(fā)動，區(qū)域性成本優(yōu)勢使得上市的電解鋁標的獲得青睞，股票與期貨出現(xiàn)聯(lián)袂上漲的互動格局。3月23日傳出擬拋儲鋁錠的信息，一度將滬鋁盤中打至跌停板，但由于拋儲細節(jié)未出，且去庫維持，鋁價脫離跌停板，重心運行至17000-17500平臺。隨后鋁價跟隨大勢加速上漲，高探至20445后回落，在國家調(diào)控大宗價格的背景下，云南省限電關(guān)停電解鋁產(chǎn)能的事實未被充分交易，價格在18000-19000間徘徊。

　　二、下半年鋁市場觀點和核心邏輯

　　2021年下半年鋁價高位偏強運行，宏觀驅(qū)動逐漸轉(zhuǎn)弱，但是，需驅(qū)動保持良好，將鋁配置成多頭依舊是主策略。

　　主要邏輯為：

　　宏觀上，美聯(lián)儲重點關(guān)注的就業(yè)和通脹指標盡管在基數(shù)及紓困補貼的干擾下發(fā)生扭曲，導(dǎo)致美聯(lián)儲行動滯后。但是，美聯(lián)儲對2021年底美國失業(yè)率將降至4.5%的預(yù)判，提升市場對其在8月杰克遜霍爾會議或9月議息會議上提出為退出量化寬松的預(yù)期，同時，加息的時間點預(yù)期相較提前，對大宗而言構(gòu)成不利。

　　供應(yīng)上，由于“雙控”和局部電力緊張問題，造成內(nèi)蒙、云南出現(xiàn)不同程度減產(chǎn)。特別是云南5月份關(guān)停達80余萬噸的產(chǎn)能，盡管悉數(shù)在7月能夠回歸，但是復(fù)產(chǎn)到達產(chǎn)需要時間，同時，擠占資源使得原計劃投產(chǎn)的新增產(chǎn)能順延，造成電解鋁產(chǎn)量下調(diào)至3953萬噸。

　　拋儲方面，作為調(diào)節(jié)供應(yīng)的籌碼，跟蹤2008年以來的公開市場收拋儲信息，國儲目前持有原鋁數(shù)量約為83萬噸。本著留有手牌震懾市場的判斷，以次拋儲量5萬噸去做平均，預(yù)計今年拋儲量為35萬噸。進口方面仍有作為空間。

　　消費上，海外經(jīng)濟修復(fù)仍在進行，經(jīng)濟總量回升及潛在補庫需求為原鋁消費提供保障，或更多體現(xiàn)在成品和鋁材出口回升上；國內(nèi)方面，房地產(chǎn)后周期仍在持續(xù)，光伏、汽車等工業(yè)材需求保持增長，而軌交、輸變電面臨減量。預(yù)計下半年消費增量在2059萬噸左右，增速約1.9%；2021年全年消費增速上調(diào)至5.5%，結(jié)轉(zhuǎn)庫存約85萬噸。

　　節(jié)奏上，6月底次拋儲測試市場，疊加隨后進入7、8月份的消費淡季，會使得鋁程度上承壓，但低庫存和低倉單狀態(tài)抑制鋁價調(diào)整空間，多單可把握布局機會。后期消費推動去庫，會重新帶動價格回升，但總體空間上，但上方空間會受制于拋儲量動態(tài)調(diào)節(jié)及宏觀環(huán)境。

　　三、原料端維持寬松格局，價格波動空間不大

　　1．鋁土礦供應(yīng)寬裕，進口到岸價格穩(wěn)定

　　SMM數(shù)據(jù)顯示，1-5月我國鋁土礦產(chǎn)量為4177.6萬噸，同比增長14%；1-5月份鋁土礦進口數(shù)量為4502.2萬噸，同比下跌6%；1-5月鋁土礦表觀供應(yīng)量為8679.8萬噸，同比增長2.68%。與國內(nèi)氧化鋁的匹配度上看，礦石供應(yīng)增幅略低于氧化鋁增幅，但礦石市場未感受到緊張，在海外費大幅上漲的背景下，礦石CIF仍保持著在45美元/噸附近波動，反映鋁土礦易得而寬松的格局。

　　2．低開工率作祟，氧化鋁表面存缺口，實際偏寬裕

　　IAI數(shù)據(jù)顯示，1-4月全球冶金級氧化鋁產(chǎn)量4313.6萬噸，同比增長4.95%；SMM數(shù)據(jù)顯示，1-5月國內(nèi)冶金級氧化鋁產(chǎn)量2979.1萬噸，同比增長7%。從平衡的角度看，全球冶金級氧化鋁維持過剩狀態(tài)，而國內(nèi)（含進口）仍出現(xiàn)缺口。然而，缺口僅將氧化鋁價格推過2500元/噸的位置，癥結(jié)還是在于氧化鋁產(chǎn)能低開工率的寬松局面壓制住了價格向上的驅(qū)動。阿拉丁數(shù)據(jù)顯示，4月國內(nèi)氧化鋁總產(chǎn)能為8812萬噸，4月氧化鋁在產(chǎn)產(chǎn)能7555萬噸，開工率回升至86%。

　　下半年，我們依舊對氧化鋁的價格持區(qū)間震蕩，難有作為的判斷，邏輯上較此前也并未有大的改變。首先，下半年低成本優(yōu)勢的氧化鋁依舊會投產(chǎn)進入市場，預(yù)計總量在300萬噸，另外有超過400萬噸的產(chǎn)能在年底建成待投，是能夠覆蓋下半年甚至明年電解鋁所需氧化鋁的增量的。其次，現(xiàn)存產(chǎn)能的動態(tài)調(diào)節(jié)上，特別是此前由于環(huán)保因素關(guān)停的產(chǎn)能再經(jīng)過整改后是具備回歸市場能力的，這些均構(gòu)成了氧化鋁價格上方的制約。后，海外過剩的市場，一旦進口窗口打開，進口貨物對國內(nèi)市場也有補充和沖擊。對氧化鋁價格區(qū)間上，還是看2200-2600元/噸。

　　四、國內(nèi)產(chǎn)量調(diào)降，拋儲和進口做供應(yīng)補充

　　上半年，前半段投產(chǎn)進度及去年新投放量是較順暢的，但是，政策及電力保障問題，導(dǎo)致干擾率分別在2月底和5月中下旬陡升，并對下半年的產(chǎn)量提升構(gòu)成影響。下半年，國內(nèi)項目投產(chǎn)進度主要看電力制約的改善。

　　1．海外下半年有增量，全年供應(yīng)增長預(yù)計為1%

　　IAI數(shù)據(jù)顯示，全球1-5月份電解鋁產(chǎn)量總計2794.2萬噸，同比增長4.74%。其中，海外電解鋁供應(yīng)1173.1萬噸，同比增加6.7萬噸，增幅0.57%，疫情打亂海外上半年節(jié)奏，投產(chǎn)并不理想。據(jù)愛擇資訊統(tǒng)計，2021年下半年待投新增產(chǎn)能約48萬噸，集中在5-10月，預(yù)計全年海外電解鋁增長約為1%。

　　2．減產(chǎn)余波沖擊，下半年增速略降，全年產(chǎn)量調(diào)低至3953萬噸

　　阿拉丁數(shù)據(jù)顯示，1-4月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量1304.64萬噸，同比增長8.86%。我們預(yù)計，1-6月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量為1940.5萬噸，同比增長6.6%，增量主要源于自2020.10至2021.2間累計約130萬噸的電解鋁投產(chǎn)產(chǎn)能陸續(xù)達產(chǎn)放量，其中，上半年新增產(chǎn)能投產(chǎn)總計71.5萬噸。但是，3月內(nèi)蒙為確?！半p控”任務(wù)完成進行壓產(chǎn)，且5月繼續(xù)加碼，造成該區(qū)域約40萬噸產(chǎn)能停產(chǎn)，云南5月中下旬由于電力緊張減產(chǎn)約88萬噸。

　　下半年的產(chǎn)能增量，一部分來自云南片區(qū)電力供應(yīng)恢復(fù)后關(guān)停產(chǎn)能在7月及其后的復(fù)產(chǎn)，內(nèi)蒙區(qū)域關(guān)停的產(chǎn)能回歸條件苛刻，暫不考慮；另一部分來自新增產(chǎn)能的投放，由于待投新增多位于云南省內(nèi)，復(fù)產(chǎn)占用人力、物力、電力，整體投產(chǎn)進度要做順延。

　　基于上述假定條件排產(chǎn)，國內(nèi)電解鋁到2021年底在產(chǎn)產(chǎn)能預(yù)計為4099萬噸，與此前預(yù)估的變化不大。下半年預(yù)計電解鋁產(chǎn)量為2012.5萬噸，同比增幅提升至4.8%。2021年全年產(chǎn)出在3953萬噸左右，同比增幅6.1%。在未發(fā)生內(nèi)蒙、云南減產(chǎn)前所做全年產(chǎn)量預(yù)計為4000萬噸，下降近50萬噸。從日均產(chǎn)出曲線看，一改此前單邊上行的趨勢，回落休整再增長。

　　3．拋儲和進口成為供應(yīng)的補充，且具有蹺蹺板特征

　　6月22日，國家物資儲備調(diào)節(jié)中心發(fā)布2021年投放批國家儲備鋁公告，批銷售總量為5萬噸，始于3月23日的拋儲傳聞終塵埃落地。若以5萬噸/月拋到2021年底，則總拋儲數(shù)量為35萬噸，是低于市場此前50-60萬噸，甚至80-90萬噸預(yù)期的。

　　這里需要注意兩點：1）自08年國儲建立有色儲備制度以來，統(tǒng)計到鋁收儲及拋儲動作，結(jié)余鋁庫存數(shù)量在83萬噸左右，拋35萬噸之后，對市場的威懾力仍在。（2）拋儲數(shù)量不是一層不變的，如果說價格快速拉升破2萬，為平抑價格上漲，會做相對應(yīng)的調(diào)整。全年拋儲總量我們預(yù)計在30-50萬噸之間。

　　除此以外，通過打開進口盈利窗口刺激海外鋁錠流入扮演重要的補充角色，1-5月國內(nèi)進口鋁錠58.2萬噸，同比增長1427%。下半年，進口和拋儲會聯(lián)合成為供應(yīng)補庫力量，但如果拋儲數(shù)量大了，壓低比值進口數(shù)量下降，反之亦然。

　　4．廢鋁進口回升，合金與鋁錠價差走弱

　　2021年1-4月我國廢鋁及合金累計進口64.15萬噸，同比增長19.5%，3、4月份進口放量比較明顯，但5月廢鋁進口量陡降，或與政策松緊相關(guān)。由于進口貨物數(shù)量上升，合金錠與原鋁價差上半年呈現(xiàn)逐漸收斂的態(tài)勢，精鋁替代被打出。

　　五、海外需求強勁，國內(nèi)亦不遜色，消費增速上調(diào)

　　上半年，國內(nèi)電解鋁表觀消費1981萬噸，同比增長9.6%，一季度表觀消費增速17.5%，二季度扭轉(zhuǎn)為3.3%。上半年，國內(nèi)鋁錠實際的消費表現(xiàn)好于我們2020年底所做預(yù)估，差異主要出自海外旺盛的需求，同時，國內(nèi)建筑及工業(yè)材表現(xiàn)也非常，導(dǎo)致上半年進口窗口打開，進口原鋁數(shù)量約65萬噸（折合消費增長3.6%）。

　　下半年的消費預(yù)估，我們?nèi)耘f遵循從主版塊來分解，分析房產(chǎn)建筑及其后的汽車家電領(lǐng)域、新能源光伏及輸變電、出口等領(lǐng)域的用鋁需求。

　　1．海外發(fā)錢驅(qū)動的消費減緩，但房產(chǎn)、制造復(fù)蘇的補庫需求仍具看點

　　從貨幣的角度看，隨著疫苗接種比例的回升，美國救援補貼不再續(xù)作，美國就業(yè)市場供給恢復(fù)有望加速，支持美聯(lián)儲Tapering開啟。我們預(yù)計在8-9月美聯(lián)儲會逐漸向市場縮減QE預(yù)期；Q4公布相關(guān)細節(jié)計劃，年底或明年初執(zhí)行縮減。換而言之，流動性邊際趨緊，但拐點尚未到來。

　　從實物消費的角度，海外的疫情紓困計劃以貨幣形式下發(fā)，激發(fā)了居民的消費需求，而海外的工業(yè)制造回升相對滯后，造成的實物缺口體現(xiàn)進口需求的強勁回升。下半年，僅以美國為例，盡管救援補貼不再續(xù)作，但經(jīng)過充分去庫的品、汽車、成屋均存在強烈的補庫需求，將帶動包括鋁在內(nèi)的有色金屬的消費保持良好的增長狀態(tài)。

　　2．竣工周期還在，但有降速風險，家電面臨高基數(shù)挑戰(zhàn)

　　1-5月，國內(nèi)商品房銷售面積同比增長36.3%，從單月銷售看，房產(chǎn)銷售保持著較好的增長狀態(tài)，但是“三條紅線”剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負債率不超過百分內(nèi)之七十；凈容負債率不超過；現(xiàn)金短債比不小于一）要求下，房地產(chǎn)開發(fā)商更傾向于將資金重心用做項目后端，以求交付以推升資產(chǎn)負債率。所以，今年百城成交土地面積略于往年，且房屋新開工亦明顯低于往年同期水平，但是，房屋竣工水平卻表現(xiàn)優(yōu)于往年同期，印證了這個觀點，且在下半年還會持續(xù)。

　　按照房屋新開工到主體封樓12個月左右的時間去推演，去年8月開始房屋單月新開工面積負增長，預(yù)計會在今年三季度后半段及四季度體現(xiàn)到竣工增長逐漸乏力上來。但是，地產(chǎn)商重心向竣工走的方向不變，以及建筑型材庫存也存在著補庫需求，共同來保障該板塊的用鋁需求增長60余萬噸。

　　家電方面，去年海外對空調(diào)、冰箱、洗衣機、微波爐等居家家電需求井噴，造就2020年家電的高基數(shù)，今年的增長會遇到非常嚴峻的挑戰(zhàn)。

　　資料來源：Wind 中信期貨研究部

　　3．光伏裝機進展有波折無大礙，軌交前景不樂觀

　　“碳達峰”是未來十年重要任務(wù)，增加非石化電源的裝機容量是實現(xiàn)該任務(wù)的重要途徑之一。光伏作為新能源的典型代表，被給予了充分的重視。今年1-3月，我國光伏安裝量為5330兆瓦，去年同期增長1380兆瓦，較2019年錄得130兆瓦增長，這是在光伏組件材料大幅上漲的背景下錄得的成果。6月以來，光伏玻璃(2880, 50.00, 1.77%)、硅片價格有所下跌，程度上有利于項目的推進。光伏版塊依舊是強勁的用鋁增量支撐，維持全年50-60萬噸增量的判斷。

　　城市軌道交通的前景不樂觀，從鐵路投資的角度看，今年1-4月鐵路投資完成額1597.1億元，低于2019年同期的1623.2億元。另外，結(jié)合項目批復(fù)及規(guī)劃，預(yù)計2021-2025年城市軌道交通運營公里增速面臨下調(diào)，與之對應(yīng)的運營車輛需求增速亦對應(yīng)下調(diào)。預(yù)計2020年運營車輛上升至55000輛，2020年供應(yīng)量為14000量，2021年增速面臨下滑，預(yù)計年度供應(yīng)量10500輛，較2020年減少3500輛，用鋁需求減少約28萬噸。

　　4．高壓輸變電板塊用鋁減量有所收斂

　　電網(wǎng)板塊的主要用鋁場景為高壓輸變電的鋼芯鋁絞線，高壓輸變電項目由國家規(guī)劃審批，電網(wǎng)用鋁消費依賴政策。今年1-5月電網(wǎng)投資完成額1225億元，同比增長8.02%，在去年挖坑基礎(chǔ)上，與2019年同期相比，兩年同比增速5.88%，表現(xiàn)并不理想。從國家電網(wǎng)的招標數(shù)據(jù)看，2020年電網(wǎng)鋁相關(guān)制品交貨量出現(xiàn)斷崖式下跌，交貨量較2019年減少65萬噸。由于增加了項目招標批次，目前看2021年交付量較2020年全年交貨量預(yù)計繼續(xù)下降19萬噸，較去年底預(yù)計的50萬噸減量收斂。

　　5．汽車、鋁材出口繼續(xù)保持增量角色

　　中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，今年1-5月，汽車產(chǎn)銷分別完成1062.6萬輛和1087.5萬輛，產(chǎn)銷量同比分別增長36.4.1%和36.6%。另外，據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會預(yù)測，2021年中國汽車銷量將增長4%，汽車板塊用鋁需求預(yù)計增加20萬噸。

　　鋁材出口是我國鋁材消費的重要組成部分之一，海外工業(yè)制造并沒有完成恢復(fù)，且今年內(nèi)外比價仍舊偏高，鋁材出口回升稍不及預(yù)期。今年1-5月，我國未鍛造鋁及鋁材出口累計216.2萬噸，與去年同期201.2萬噸相比增加15萬噸。歐美經(jīng)濟體逐漸從恢復(fù)生產(chǎn)，下半年海外需求持續(xù)回暖，預(yù)計全年出口量回升至540萬噸，較上一年度增加55萬噸。

　　6．消費小結(jié)：下半年消費增長1.9%，全年增速調(diào)高至5.5%

　　上半年，國內(nèi)電解鋁表觀消費1981萬噸，同比增長9.6%，表現(xiàn)好于我們2020年底所做預(yù)估，差異主要出自海外旺盛的需求，同時，國內(nèi)建筑及工業(yè)材表現(xiàn)也非常，導(dǎo)致上半年進口窗口打開，進口原鋁數(shù)量約65萬噸（折合消費增長3.6%，是構(gòu)成差異的主要來源）。

　　全年角度看，消費主版塊房地產(chǎn)（+60）、光伏（+50）、汽車（+15）、初級制品（+55）和產(chǎn)成品（+75）的出口仍舊能提供消費增長，但城市軌道交通（-28）、高壓輸變電用鋁（-19）下降，合計用鋁增長上調(diào)至210萬噸，增速約5.5%。落腳到下半年，消費總量為2059萬噸，消費增量約38萬噸，消費增速在1.9%，結(jié)轉(zhuǎn)庫存約85噸。

　　六、展望：供需平衡、結(jié)構(gòu)與價格

　　1．拋儲及進口補充供應(yīng)，平衡狀態(tài)保持良好

　　國內(nèi)供應(yīng)受“雙控”和電力約束出現(xiàn)意外減產(chǎn)，導(dǎo)致全年產(chǎn)量從4000萬噸下調(diào)至3953萬噸，打破此前的相對平衡的狀態(tài)并出現(xiàn)缺口。這部分缺口將由拋儲和進口共同來做補充，預(yù)計全年進口量為75萬噸，其中上半年實現(xiàn)65萬噸，下半年預(yù)計在10萬噸（該數(shù)量受到出口需求的變化影響，進而體現(xiàn)在國內(nèi)表需變動上），拋儲數(shù)量按35萬噸計，即下半年進口加拋儲補充供應(yīng)約45萬噸。下半年，產(chǎn)量2013萬噸，拋儲及進口45萬噸，構(gòu)成供應(yīng)總量2058萬噸，消費增速1.9%至2059萬噸，供銷基本平衡，年末結(jié)轉(zhuǎn)庫存基本與上半年結(jié)轉(zhuǎn)持平。

　　全年產(chǎn)量3953萬噸，進口75萬噸，拋儲35萬噸，總供應(yīng)量4063萬噸，消費約4040萬噸，余23萬噸，結(jié)轉(zhuǎn)庫存預(yù)計85萬噸。若下半年不拋儲和進口45萬噸，則出現(xiàn)20萬噸的缺口，年底結(jié)轉(zhuǎn)直接去到40萬噸，難以想象的低位。即便有拋儲補充，供需平衡表仍舊保持良好狀態(tài)。

　　2．低庫存常態(tài)化，價格高企及拋儲或仍壓制結(jié)構(gòu)

　　今年總體的庫存水平是偏低的，但現(xiàn)貨升水和滬鋁結(jié)構(gòu)都受到了明顯壓制，在3月23號傳出要拋儲的消息后，升水受到了壓制，結(jié)構(gòu)直接被壓平。另一方面，鋁價高企，下游采購相對謹慎，也不利于升水的推高。拋儲塵埃落地，下半年關(guān)注庫存再去低位時，做多價差的機會。

　　3．鋁價以高位偏強運行為主，主力合約核心區(qū)間為18000-21000元/噸

　　下半年，美聯(lián)儲taper的壓力籠罩在市場上方，對商品略微負面。但是，滬鋁基本面，庫存有望在低位上再下一城，支撐鋁價在高位偏強運行，交易維度，仍舊以多頭思路為主，滬鋁主力核心價格區(qū)間為18000-21000元/噸，均值預(yù)計18800元/噸。LME三個月鋁運行區(qū)間2300-2800美元/噸，均價在2550美元/噸左右。

　　節(jié)奏上，6月底次拋儲測試市場，疊加隨后進入7、8月份的消費淡季，會使得鋁程度上承壓，但低庫存，特別是低倉單狀態(tài)抑制鋁價調(diào)整空間，多單可把握布局機會。后期消費推動去庫，會重新帶動價格回升，但上方空間會受制于拋儲量動態(tài)調(diào)節(jié)及宏觀環(huán)境。

　　內(nèi)外比值上，海外與國內(nèi)消費將不相上下，比值走勢或較為糾結(jié)，階段性波段操作為宜。

　　操作上，逢低做多為主策略，7、8月消費淡季可積極把握布局多單機會，價位在18500元下方就不錯，18000元經(jīng)過拋儲反復(fù)測試強化支撐牢固。結(jié)構(gòu)視拋儲落地后現(xiàn)貨反應(yīng)而定；內(nèi)外比值驅(qū)動不，波段操作。對沖配置上，四季度可關(guān)注多鋁空銅的配對組合。

　　風險因素：流動性快速緊縮；消費遠不及預(yù)期；拋儲總量調(diào)節(jié)

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